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Bayes y el riesgo de una gran crisis financiera

Bayes y el riesgo de una gran crisis financiera

Nota de Acacia: En este artículo contamos con la perspectiva de Alberto Roldán de Metagestión acerca de su visión macro y el riesgo de asistir a una crisis financiera.

La mayoría de los economistas asumen que el futuro se parece al pasado dentro de ciertos límites definidos por distribuciones aleatorias. La probabilidad bayesiana postula que los eventos futuros no son independientes. Llevado al ejercicio de lanzar un dado, damos por sentado que el resultado de cada lanzamiento es independiente del anterior. Bayes, en cambio, establece que la probabilidad de que ocurra algo se actualiza por la llegada de nueva información, de forma que en el tiempo la estimación inicial de un evento se ve reforzada o debilitada por cada actualización.

James Rickards es autor de una saga de libros, en mi opinión de obligada lectura, que en estos turbulentos días aprovecho para releer por la inspiración que me genera su certero y perspicaz análisis económico. En uno de sus ensayos, Rickards se posiciona en contra del uso de los modelos discretos usados en Wall Street y por los bancos centrales. Volviendo al tema de la no aleatoriedad, cree que el resultado de las decisiones en materia económica o monetaria están interconectadas, porque es así como funciona el mundo real frente a la modelización clásica imperante. No en vano la tesis bayesiana es usada de forma extendida por las agencias de inteligencia. Lo afirma con la seguridad de quien ha trabajado con la CIA.

Crisis financieras y bancarias

1998, 2008… ¿2023? Los dos primeros años fueron testigos de la implosión de sendas burbujas con la banca como protagonista. Septiembre de 1998 es conocido por la estrepitosa caída del fondo de cobertura LTCM. Para quien no conozca esta apasionante historia, entre sus socios se encontraban dos futuros premios Nobel (Myron Scholes y Robert Merton), un vicepresidente de la Fed (David Mullins Jr.), un economista clave en el diseño del euro (Alberto Giovannini), socios provenientes de la excelencia académica de instituciones como Berkeley y directivos de entidades como JP Morgan o Salomon Brothers, donde fue vicepresidente su socio fundador, John Meriwether. La mayor concentración de talento y IQ de la historia, llegaron a decir algunos.

La tesis de inversión del hedge fund descansaba en la firme convicción de la eficiencia del mercado, las expectativas racionales y una distribución normal del riesgo. La base que curiosamente da forma al modelo de banco comercial, y por supuesto, de los bancos centrales.

Esa reversión a la media que explica la teoría extendida del mercado es lo que llevó a configurar una nueva burbuja con la crisis hipotecaria de 2008 que degeneró en el rescate desesperado de entidades too-big-to-fail y en la mayor recesión económica desde la Segunda Guerra Mundial.

Volviendo a mi introducción, una aproximación bayesiana a los riesgos asumidos por el LTCM no habría servido bajo la idea de que sin una experiencia previa no se puede validar la hipótesis de un eventual riesgo sistémico.

Los mismos elementos, con distintos protagonistas, dieron lugar a los acontecimientos de 2008. Bayes ya tenía algo de sentido, pues la fragilidad del sistema se vino abajo cuando las primeras señales de que algo no funcionaba empezaron a producirse en el verano de 2007.

El canario en la mina vuelve a avisar

Las catástrofes nunca avisan. Igual que una explosión nuclear o los seísmos, las crisis tampoco. Otra cosa es cómo se interpretan las señales, pero el detonante de un evento de esta magnitud es impredecible.

Esto es así porque los mercados financieros operan en sistemas complejos, no son eficientes y se rigen por la irracionalidad. Dicho de otra forma, siempre hay incertidumbre.

El problema que tenemos ahora en relación con una nueva eventual crisis bancaria es que el modelo bayesiano cuenta con precedentes claros e inusualmente cercanos, que nos dicen que lo peor puede volver a ocurrir. Sin embargo, las decisiones que se toman están basadas en la tesis keynesiana y monetarista que define dos pautas básicas de actuación: relajar las condiciones de crédito y crear dinero de la nada.

Hemos sido testigos en un espacio muy breve de tiempo de la caída de dos entidades en Estados Unidos (Silicon Valley Bank y Signature Bank), con una hemorragia que estuvo a días de ser una pandemia de no ser por el rescate de la Fed. En Europa, tanto de lo mismo con Credit Suisse.

Metagestion en Porque no sabemos de todo sobre riesgo crisis financiera | Acacia Inversion

El problema no es que los bancos centrales rescaten o no entidades. Posiblemente han hecho lo correcto, primero actuando con diligencia en el mercado interbancario para calmar el pánico y, segundo, facilitando las condiciones para que otros bancos se hagan cargo de esos cuchillos que caen al suelo.

El problema de fondo es que el sistema, tal y como está configurado, perpetúa los mismos riesgos que en 1998 hicieron temblar al mundo y los acontecidos en 2008, cuando como consecuencia de una crisis causada por una mala práctica generalizada se infringió un injusto empobrecimiento a la población, primero con una dosis de austeridad y más tarde con una inflación desbocada.

Hoy tenemos información suficiente como para saber lo que va a pasar tarde o temprano. Los bancos aglutinan unos riesgos de los que seguramente nadie es consciente del alcance que tienen y empeoran por las políticas precedentes y que no necesitan del proteccionismo de los gobiernos, como cuando la administración Clinton tomó medidas tan controvertidas como la derogación de la Ley Glass-Steagall o aprobó el acta de modernización del mercado de futuros que eliminó las restricciones para operar con swaps. Tampoco de los bancos centrales. Entre 2008 y 2015, la Reserva Federal creo más de 3 billones de dólares de dinero de la nada. Ese dinero se transformó en 60 billones de nueva deuda que a su vez se multiplicó hasta alcanzar varios trillones de dólares por el mágico efecto del apalancamiento. La proporción de dinero fue de 50 a 1. Simplemente monstruoso.

Cuando un banco quiebra se produce un efecto en cadena, porque lamentablemente los bancos incorporan riesgos sistémicos. El tamaño importa ya que es lo que acelera el proceso. Los dos bancos caídos hace apenas unas semanas no eran modestas entidades regionales en la que unos campesinos depositaban sus ahorros. Entre las dos totalizaban nada menos que 320.000 millones en activos. Ese es su balance, lo que tuvieran fuera es lo que da miedo de verdad.

Un banco cuando recibe un préstamo genera una promesa -irreal con reserva fraccionaria- de pago a sus acreedores, no por el tipo de remuneración, sino por la garantía de devolución. El incumplimiento se produce cuando las pérdidas no son ocultables, o porque a los bonistas no se les puede pagar o porque a los depositantes sencillamente no se les garantiza un reembolso total si lo reclaman en masa. Por eso el sistema está configurado para que esto no ocurra, es decir, para proteger a los bancos. A los ahorradores se les da la ilusión de que hay un fondo de garantía de depósitos que solo asegura parcialmente sus ahorros.

Las reglas son tan arbitrarias que ni siquiera a los bonistas de Credit Suisse se les ha respetado la prelación de cobro relegándoles por debajo de los accionistas, sabiendo de la mayor regulación y supervisión bancaria instaurada tras la Gran Crisis Financiera.

Si de forma honesta creemos que las decisiones que se toman en base a un modelo y una pauta de actuación están interconectadas, estamos sin duda ante algo de una magnitud desconocida.

Cisne negro o nueva normalidad

La experiencia me lleva a pensar que pase lo que pase la receta no va a variar. El plan trazado es vivir con inflación, porque eso es lo que buscan los gobiernos para evitar reconocer que no son capaces de generar crecimientos reales. Si en el camino hay una hiperinflación que empobrece a los ciudadanos se asume como un accidente. Como lo es que una subida del precio del dinero sin precedentes se lleve por delante unos cuantos bancos que han gestionado mal las expectativas.

Los mercados van a reaccionar al son de los acontecimientos, es decir, pasada la tormenta bancaria de marzo las bolsas repuntarán porque la memoria es así de frugal y aunque un rendimiento pasado es una mala guía para el futuro, los inversores se aferran al error de invarianza que tan bien definieron Kahneman y Tversky. Ejemplo de ello es el Nasdaq al tiempo que escribo esta reflexión. Tras un 2022 desastroso y con una incertidumbre brutal, entró en territorio alcista con el cuerpo aún caliente de los bancos caídos. Esto ocurre porque la escasez de crecimiento es afín a la de rendimientos, motivo por el cual se recompra lo que cae, simplemente por la miopía imperante del que vive en el corto plazo.

Vivimos tiempos turbulentos. Las élites gobernantes tienen un plan trazado en el que la autodefensa y el establecimiento de un perímetro de seguridad certifican su control. Incorporar elementos como el oro frente a divisas devaluadas, minimizar riesgos, controlar la deuda o tener disciplina del gasto, son poco menos que pecaminosas. ¿Cuándo se romperá este esquema? Lo difícil de las burbujas no es predecirlas, sino saber el momento exacto en el que pinchan.

 


 

Con la sección “Porque no sabemos de todo” buscamos ofrecerles otras opiniones, las de grandes profesionales del sector de la inversión. Acacia Inversión se enorgullece de contar con las aportaciones de nuestros invitados y está muy agradecida por su colaboración, aunque debemos advertir que las opiniones que ellos expresan en sus artículos pueden no coincidir necesariamente con las de nuestro equipo. Algo que, en todo caso, es un motivo más de satisfacción pues muestra la absoluta libertad que queremos ofrecer a los invitados, en beneficio de nuestros clientes.

Alberto Roldán
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