Estábamos preparados para una riada y llegó un tsunami | Acacia Inversión
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Estábamos preparados para una riada y llegó un tsunami

Estábamos preparados para una riada y llegó un tsunami

Antes del comienzo de las caídas nuestras carteras estaban posicionadas con cautela, tras las fuertes subidas que experimentamos en 2019. No porque fuésemos capaces de anticipar una pandemia global sino porque creíamos que las bolsas estaban cotizando la perfección, como se puede comprobar en el Fear and Greed Index de la CNN de cierre de año, el cual se situaba prácticamente en máximos (93).

Fear and Greed Index de la CNN de cierre 2019

Este indicador mide las emociones de los inversores, su miedo y avaricia, las cuales determinan su sentimiento para con los mercados. Normalmente es un indicador contrarian, es decir, la avaricia suele predecir caídas mientras que el miedo suele venir acompañado de fuertes rebotes. Ya lo decía Benjamin Graham “Compra cuando la mayoría de las personas, incluidos los expertos, son pesimistas, y vende cuando sean activamente optimistas”

Es por eso por lo que comenzamos 2020 en niveles neutrales de Renta Variable (por ejemplo, en Acacia Invermix, cuyo nivel de inversión se puede mover entre el 30 y el 60% de Bolsa, teníamos acciones por un 45% de su patrimonio) y en máximos de liquidez. Además, dado que cotizaba a valoraciones atractivas por la antes mencionada complacencia inversora, decidimos comprar una cobertura (put o derecho de venta) por un 10% de la cartera en Invermix, por lo que nuestra exposición neta ante una corrección de mercado sería del 35%, muy cerca de los mínimos de exposición del 30%.

Arrancamos el año y los mercados continuaron con su senda alcista. Saltaron las primeras noticias sobre el coronavirus en Wuhan, pero los mercados no le dieron importancia y prosiguieron inmutables su ascenso. Entonces llegó la enfermedad a Occidente, dándose la torna y estalló todo. Creemos que la situación se resume perfectamente en la siguiente viñeta.

viñeta que explica el desarrollo del coronavirus en el mundo

Como indicábamos en el título del artículo, desde Acacia Inversión estábamos preparados para una corrección, no para un desmorone, pues dada nuestra forma de gestionar no somos creyentes del “todo o nada” y de los ejercicios adivinatorios, sino de la diversificación y de ceñirnos a un plan. Aunque no deben tomarse este texto como una justificación, no se engañen, el rendimiento de nuestras carteras en el corto plazo no es el que nos hubiera gustado, pero queremos compartir nuestro proceso de toma de decisión en un ejercicio de transparencia para con nuestros Coinversores ya que en circunstancias como las actuales no nos queremos esconder.

Nuestro proceso de toma de posiciones ante este tipo de situaciones la denominamos ESCALERA DE RIESGO. Se basa en el principio de que no tenemos la bola de cristal para saber a priori si esto se trata de una recesión económica o una corrección bursátil. Eso sólo lo sabremos a posteriori: 2008 fue una crisis, pero 2012, 2016 o 2018 fueron oportunidades de compra.

¿En base a qué aplicamos esta escalera de riesgo?

gráfico Dow Jones Industrial average 1900-ahora

Si analizamos el anterior gráfico con los mercados bajistas de la bolsa americana (la que posee mayor histórico), podemos sacar las siguientes conclusiones:

· La corrección actual con datos a 17 de marzo es cercana al -30% (en Europa ronda el -40%)

· Los mercados bajistas que fueron acompañados de una recesión económica (en rojo) fueron bastante dolorosos, perdiendo un promedio de 35%.

· En el lado opuesto, las caídas de bolsa en un entorno de economía no recesiva (en verde) no fueron tan dolorosas, con una bajada media del 25%.

·La media de ambos casos es de una caída del 30% (en negro)

· Si bien es cierto que las grandes crisis (1929, 1974 y 2008) traen caídas del 50%.

En definitiva, la conclusión a la que podemos llegar es que podemos ver mercados bajistas sin una recesión y que estas caídas tienden a detenerse en torno a una pérdida del 20% y son los casos mayoritarios. Por eso, ante este tipo de situaciones, en cuanto el mercado se encuentra en el rango de caída del 10%-15% generalmente empezamos a construir cartera.

En este 2020 nuestra tesis central de inversión era y es que nos encontramos ante una corrección sin recesión prolongada. Es cierto que el crecimiento global se ha frenado, pero pensamos que, a su vez, las autoridades tomarán medidas para reactivarlo en una recuperación en forma de V o de U en el peor de los casos. Es decir, una caída rápida y puntual seguida de una recuperación acorde.

Asimismo cuando se inició la corrección éramos conscientes de que podíamos fallar en la profundidad de la caída, como así ha sido, por ello decíamos que si errábamos en nuestra visión de mercado (no tenemos la bola de cristal) y estábamos a las puertas de una recesión, el inversor debía tener en mente que con una caída del 20%, ya habría experimentado 2/3 de la caída esperable (-35%), por lo que debería estar construyendo cartera, más que en modo venta, pues tratar de comprar en mínimos es una tarea muy complicada. De hecho, actualmente el mercado ya está descontando completamente una recesión pues la bolsa europea ha caído desde máximos un 35%-40% y la norteamericana un 30%.

Finalmente creemos que el ambiente de pánico reinante está marcado por ese sesgo psicológico que lleva a los inversores a estar condicionados por la última crisis vivida: los que experimentaron la Gran Depresión huyeron de la bolsa el resto de su vida, los que vivieron la crisis del petróleo de los setenta estuvieron preocupados siempre por la inflación,… así, todos los inversores actuales estamos a la espera de volver a vivir una debacle como la Gran Crisis Financiera, pero no todas las crisis son tan profundas y duraderas.

grafico VIX

Ese pánico se puede observar en el índice VIX (gráfico anterior), llamado coloquialmente por los profesionales el indicador del miedo (aunque realmente mide la volatilidad implícita la cual determina el coste de las coberturas), el cual acaba de hacer máximos históricos superando la crisis de 2008. Efectivamente esta situación está generando más incertidumbre que un evento sistémico que ponía en riesgo el propio sistema capitalista. Creemos que la razón es que los sucesos recientes apelan a lo más primario: la salud, nuestra supervivencia, lo cual se une al miedo a lo desconocido (en este caso una enfermedad) a su vez azuzado por la actual sociedad de la información inmediata.

Así, no está entre nuestros escenarios centrales una caída del rango 50%-60% (es decir una caída adicional del 10%-20%, aunque nos podríamos volver a equivocar), pues como hemos visto este tipo de fortísimas correcciones sólo se han dado en las grandes crisis, entre las cuales transcurrió casi un siglo. Ambas crisis fueron sistémicas y tuvieron su origen en el sector financiero, mientras que en la actualidad los bancos están altamente saneados.

¿Qué rentabilidades se pueden esperar tras estas correcciones?

Nuestro trabajo como selectores de activos conjuga determinar escenarios y probabilidades (elemento desarrollado en el punto anterior) y conjugarlo con perspectivas de rentabilidad, lo que explicaremos en este punto.

De cara a mostrarlo, adjuntamos a continuación una tabla que muestra los rendimientos promedio en diferentes períodos de tiempo en función de cuán lejos estén los índices bursátiles de sus máximos recientes. Los datos son sobre el S&P 500 desde 1950. Las rentabilidades de 1,3,10 y 20 años se anualizan, para poder comparar manzanas con manzanas. Los rendimientos de corto plazo, 3 meses y 6 meses, están en blanco.

rendimientos promedio SP500 en función de lo alejado de maximos que este

La conclusión es rápida, una vez producidas las correcciones las expectativas de rentabilidad a largo plazo empieza a mejorar. Y una vez superado el umbral del 20%, las perspectivas mejoran sustancialmente con cada dolorosa pata hacia abajo. Asimismo, queda claro que las perspectivas de corto plazo (en blanco 3 y 6 meses) son más irregulares lo que redunda en esa idea de que es muy difícil, si no imposible, comprar en mínimos de mercado.

En definitiva, las rentabilidades a largo plazo históricamente se han vuelto más atractivos a medida que las acciones corrigen, pero el comportamiento al año siguiente es una incógnita, como lanzar una moneda al aire.

Dicha idea se refuerza con la siguiente tabla en la que se muestra el peor caso una vez producida la corrección: que se haya producido una caída no es sinónimo de que esta se vaya a detener ahí en el corto plazo, pero sí es sinónimo de mejorar tus expectativas a largo plazo. Y que nosotros sepamos, invertir se trata de mejorar las expectativas de rentabilidad de nuestros inversores, de una manera razonable y con las probabilidades a nuestro favor, no de tratar de adivinar lo que sucederá los próximos 12 meses.

tabla con SP500 tras correccion

¿Cómo hemos actuado antes esta crisis?

De ese modo ante este tipo de correcciones vamos dando pasos por esa escalera de riesgo, según van sucediendo hitos (caídas). En ese sentido, ante la actual corrección hemos actuado de la siguiente manera:

a) En primer lugar, cerramos las coberturas de inicio de año, tomando beneficios. Dichas coberturas nos llevaron a sufrir las caídas iniciales del 10%-15% con niveles muy por debajo de la neutralidad en Renta Variable. Debemos recalcar que al cerrarlas volvimos a niveles neutrales de bolsa.

b) Además, y ante el pánico de los mercados, vendimos volatilidad (opciones put fuera del dinero) al estilo de Acacia Renta Dinámica pues los inversores pagaban muy cara la cobertura.

c) Compramos Bolsa por un 2,5% en Invermix, llevando sus niveles de inversión a, 47,5%, cuando la bolsa había caído un 15%.

d) Cuando la bolsa europea caía un 25% aumentamos la Renta Variable en un 3,5% en Invermix, hasta el 51%.

e) En estos momentos que el Eurostoxx 50 cae un 35% desde máximos estamos incrementando la exposición en un 2,5% adicional, hasta el 53%.

f) Nos seguimos dejando un 7%, por si como decíamos en párrafos anteriores, nos encontramos ante una crisis sistémica y aún queda una caída adicional.

Como pueden comprobar hemos ido subiendo paulatinamente el riesgo, según los mercados iban cayendo, siguiendo la misma hoja de ruta que aplicamos en 2018 (lo cual nos llevó a iniciar el 2019 al 60%). Aunque la mayor diferencia frente a caídas anteriores es la verticalidad de la misma.

correcion actual SP500 frente a mercados bajistas

Estamos ante la corrección más rápida de la historia y creemos que es una venta en pánico, síntoma de esos miedos a los que hemos hecho mención. Asimismo, dicha violencia ha acelerado los tiempos de nuestra toma de decisiones, viéndonos obligados a correr por esa escalera de riesgo.

Retomando el índice Fear and Greed con el que arrancábamos el artículo, mostrarles que estamos en un momento de desesperación absoluta (1 o miedo extremo), y ya conocen aquella frase del Barón de Rothschild, “compra cuando haya sangre en las calles”.

Fear and Greed Index de la CNN ahora

Para finalizar, un breve análisis de la situación actual:

1) Empezó siendo una crisis de oferta pues las cadenas de producción globales se vieron interrumpidas por el parón chino.

2) Al llegar a los países occidentales y tomarse medidas de cuarentena, la crisis está mutando en una crisis de consumo/demanda.

3) En ambos casos se trataría de shocks temporales pues la producción se está retomando y los consumidores sólo están posponiendo sus compras.

4) El problema es que dichas situaciones se transformen en estructurales.

5) Para evitar que se transforme en un problema de liquidez o sistémico, los Bancos Centrales han garantizado rápidamente líneas a todos los partícipes del mercado.

6) ¿Por qué no ha sido suficiente? Porque en este caso también es necesario que den un paso adelante los gobiernos con medidas fiscales para paliar el shock de las medidas cautelares (moratorias fiscales, ayudas…).

7) En definitiva, poner los puentes para que algo temporal no se transforme en permanente, es decir, que no haya cierres de empresas y despidos masivos.

8) El problema es que los gobernantes suelen ser más tímidos a la hora de hacer estos anuncios de choque (shock and awe en inglés) y suelen quedarse cortos en su primera aproximación, siendo necesario un segundo anuncio tras la respuesta negativa de los mercados (recuérdese como el Senado de EE. UU. rechazó por “inaceptable” el 29 de septiembre de 2008 el primer intento de rescate financiero, lo que provocó el desplome de las bolsas, siendo aprobado definitivamente el 3 de octubre de 2008 con unas concesiones mucho mayores).

Por último, recordarles nuestra filosofía como empresa, INVERTIMOS CONTIGO, lo que implica que en todas las decisiones anteriores que hemos tomado el dinero de socios, compañía y empleados ha estado junto al de nuestros coinversores, por lo que el sufrimiento de estos días ha ido más allá del prurito profesional de acertar o equivocarse, por lo que lo podríamos adaptar nuestro lema a SUFRIMOS CONTIGO.

invertimos contigo acacia inversion

Miguel Roqueiro
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